前言：本站為你精心整理了股市對經(jīng)濟增長的貢獻范文，希望能為你的創(chuàng)作提供參考價值，我們的客服老師可以幫助你提供個性化的參考范文，歡迎咨詢。

一、股市發(fā)展與經(jīng)濟增長

關于股市發(fā)展與經(jīng)濟增長的相關性問題,專家們存在較大分歧。一些專家認為股市與經(jīng)濟增長之間有很強的正相關關系(LevineandZervos,1998;AtjeandJovanovic,1993)。另一些人認為股市發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的相關性不大,股市在風險分散或風險分擔和提供流動性等方面的作用使人們的儲蓄動機下降,從而股市的發(fā)展可能不利于儲蓄率的提高,進而影響經(jīng)濟增長(Harris,1997)。

對發(fā)達國家來講,股市確實有助于解釋人均實際GDP的增長率,但對欠發(fā)達國家來說,它的股市規(guī)模有限,對經(jīng)濟增長的效應是非常弱的。EugeneFama和JackClarkFrancis等提出了有效率的資本市場說,將股市分為強式有效市場、半強式有效市場和弱式有效市場。認為在強式有效市場,投資者只需根據(jù)股票價格進行投資決策,資金資源便達到有效配置,且投資者信息成本趨于零(貝多廣等,1995)。我國一些學者通過對90年代美國經(jīng)濟發(fā)展成因的分析,將股市效應稱為經(jīng)濟增長的動力(譚雅玲,1999)。

馬克思認為,隨著商品經(jīng)濟的發(fā)展,信用范圍不斷擴大,資金借貸市場和票據(jù)市場獲得充分發(fā)展,使同一資本取得雙重存在:一方面是由貨幣資本轉(zhuǎn)化的企業(yè)廠房、機器、原材料等實物資本,另一方面是以貨幣資本觀念轉(zhuǎn)化為以股票證券為代表的虛擬資本。從質(zhì)的方面看,實物資本本身有價值,而虛擬資本本身無價值,只是資本的所有權證書,是資本的“紙制復本”。但從商品的二重屬性看,實物產(chǎn)權運動和價值產(chǎn)權運動往往體現(xiàn)在股份企業(yè)的同一生產(chǎn)資本上,即取得雙重存在——實物資本和虛擬資本。據(jù)此一些專家稱,虛擬資本中的股票或債券,如果是私人或企業(yè)發(fā)行的,絕大部分都是生產(chǎn)性的(陳云賢,1997)①。關于股市對經(jīng)濟增長的作用,雖然觀點不一,但在證券市場較發(fā)達的國家,股市已成為經(jīng)濟的“晴雨表”。

股市的持續(xù)上升或下跌對經(jīng)濟的直接促進和抑制功能在各國經(jīng)濟實踐中日益突出。90年代中期以來,美國各主要股價指數(shù),如道-瓊斯30種工業(yè)股票平均價格指數(shù)(以下簡稱道指)、S&P500、Nasdaq指數(shù)等連創(chuàng)歷史新高,長時間持續(xù)走強。持續(xù)攀升的美國股市,給美國經(jīng)濟注入活力,也對其他國家利用股市加速經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生了很好的借鑒和示范作用。另據(jù)所羅門美邦1999年12月發(fā)表的報告,由于全球股市的急速上漲,上市公司市值出現(xiàn)大幅膨脹,并首次超過了全球總產(chǎn)值,微軟市值一度創(chuàng)紀錄超過6000億美元。

以1999年12月22日收市時的報價計算,所羅門美邦全球成熟市場指數(shù)的成份股總市值已高達301800億美元,而IMF公布的全球經(jīng)濟總產(chǎn)值為301000億美元;在1997年底,全球股票總市值僅相當于總產(chǎn)值的64%(上述成份股包括全球所有市值超過1億美元的上市公司股份)。在當前融資活動日趨證券化,全球股市規(guī)模擴大到超過全球總產(chǎn)值的背景下,顯然已不能忽視股市對經(jīng)濟增長的作用。

二、股市促進經(jīng)濟增長的機制之一:刺激消費增長,使投資乘數(shù)擴大

一般認為,一國長期邊際消費傾向(MarginalPropensitytoConsume,MPC)為常數(shù),而短期內(nèi),MPC受可支配收入、利率、經(jīng)濟景氣及股市景氣等因素的影響可能產(chǎn)生明顯的變化。事實上,長期MPC也是變化的,如90年代初美國的MPC處于0.9-0.97之間,而40年代末50年代初處于0.8-0.9之間(斯蒂格利茨,1997)。90年代以來,美國失業(yè)率低,可支配收入水平上升,特別是漲勢如虹的股市帶來的“財富效應”②,大大激發(fā)了美國社會的消費欲望,擴大了總需求,使得MPC增大,進而使美國經(jīng)濟中的乘數(shù)擴大。MiltonFriedman(1957)認為,消費者在某一時期的收入等于暫時性收入加持久性收入,在某一時期的消費等于暫時性消費加持久性消費。

其中,暫時消費與持久消費之間不存在固定的比率,與暫時收入也不一定存在比例,只有持久收入與持久消費之間存在著固定比率。如果說股票收入過去一直被認為是暫時性收入,而今卻有所變化。90年代以來美國股市一直相對持續(xù)穩(wěn)定地增長,1995年以來道指年均漲幅在24%以上,不但給投資者帶來較為豐厚的紅利,而且直接導致持股者的財富增加。這種良好的示范效應,進一步鼓勵了大眾持股的積極性。美國48%的家庭或直接持股,或通過購買基金間接參與股市,使家庭財富中股票所占比重越來越大③。

受此影響,消費者心理上產(chǎn)生一種將股票收入由暫時性收入轉(zhuǎn)為“持久性收入”的預期,對未來經(jīng)濟發(fā)展確定性預期因此而增加。其結果:一是消費者信心指數(shù)不斷攀升,如1999年美國消費者信心指數(shù)由5月的137.7上升至12月的141.4;二是消費支出增加,MPC呈擴大趨勢。有關資料顯示,受股市景氣的影響,90年代末的MPC在0.97-0.98之間。以此計算經(jīng)濟增長中的乘數(shù),用簡單的凱恩斯乘數(shù)1/(1-MPC)來衡量,約為30-50之間。當然,受稅率、進出口變化、政治等因素的影響,乘數(shù)會略小些。專家估計,人們在股市中的財富每增加1美元,其消費就會增加4美分④。1998年美國GDP達86800億美元,個人消費59300億美元,占GDP的68.26%,該年居民消費支出增長了約5.7%,是14年來的最高增幅,從而使消費對美國GDP的貢獻率達到85%。

1998年美國家庭股票財富增加了20%,達到了107700億美元,1999年底達到約135000億美元,從中派生的額外支出通過乘數(shù)效應,對經(jīng)濟增長的作用很大。同時,股市持續(xù)攀升使消費者對未來收入預期增加,也樂于接受收入小于開支并需要運用積蓄或消費信貸補貼的情況,因而美國消費信貸猛增。到1998年底消費信貸增加到12992億美元,約占個人收入的18.2%。1998年9月,美國的家庭儲蓄率首次出現(xiàn)負數(shù),為-0.2%,是1959年以來的最低點,主要原因是消費信貸的增加。美聯(lián)儲數(shù)據(jù)顯示,該年9月份美國消費信貸激增84億美元,折合年率為7.9%,實現(xiàn)了10個月的連續(xù)增長。1999年以來,美國家庭儲蓄率進一步下降,7月已降到-1.4%。由此可見,股市膨脹使家庭股票財富增長,從中派生額外消費支出的增加;家庭消費信貸也受股市景氣的影響而增加,這兩方面通過擴大的乘數(shù)作用拉動經(jīng)濟增長,形成股市與經(jīng)濟互動的良性循環(huán)。據(jù)估計,自1994年以來,股市對經(jīng)濟增長的貢獻率每年均在1個百分點以上。設消費函數(shù)C=a+bY,a代表初始消費水平,b代表MPC,Y代表國民收入或總產(chǎn)量水平GNP(假設不考慮政府支出與政府收入,出口與進口,GNP=消費+投資=消費+儲蓄,下同)。

由于股市效應,原來的b變成(b+Δb),分析圖1可得出收入、產(chǎn)量Y的相應變化。對凱恩斯的乘數(shù)模型的改進。C0為原MPC(b)決定的消費線,C1為股市效應下MPC改變后,(b+Δb)決定的消費線,以虛線表示,比原消費線更陡,即MPC擴大,投資乘數(shù)擴大,1/(1-b)<1/[1-(b+Δb)]。從圖中可以看出,即使沒有增加投資I,原消費線C0改變成新的消費線C1,決定的產(chǎn)量GNP由原來的Q0移至Q1。設I為新增投資,C0+I,C1+I分別表示新增等量投資后的支出線,在橫軸上(Q3—Q0)/I>(Q2—Q0)/I,增大的量為Q3—Q2。

三、股市促進經(jīng)濟增長的機制之二:提高資金利用效率

美國的私人儲蓄率近年來持續(xù)下降(1995年除外),1998年只有0.6%,1999年已降為負數(shù),為30年代以來的新低。通過以上分析,可知居民儲蓄率下降的重要原因是股市上漲⑤。美國的國民儲蓄率也一直居于較低水平,儲蓄在GDP中所占的比例,為發(fā)達國家中的最低水平。在傳統(tǒng)的經(jīng)典經(jīng)濟學中,投資I恒等于儲蓄S。而現(xiàn)實的情況是,美國的低儲蓄率并未引起投資規(guī)模的縮小,1992-1998年間,美國固定資本投資持續(xù)增長,由5.7%猛升到11.4%(王洛林等,2000);1991-1998年,美國總投資每年比上年的增長量為51億、444億、937億、589億、962億、1082億、410億美元(見表3);美國私人投資1998年較1992年增長了72%;美國向計算機產(chǎn)業(yè)的投資高達5000億美元。美國國內(nèi)市場中I≠S是事實,1992-1997年國民投資總額比儲蓄總額平均多出1.433個百分點。

如果按美國政府最新公布的方案,將把購買軟件的費用計為投資,則儲蓄與投資的缺口還將進一步加大。原因何在?為什么低儲蓄并未引起投資的減少?I>S對GDP又有什么影響?股市的持續(xù)景氣,越來越多的私人可支配收入直接或間接地進入證券市場,而不是用于儲蓄?；鸸镜牧己脴I(yè)績,使這部分資金所獲得的收入,一部分提取留存作為積累,用于擴大經(jīng)營規(guī)模,表現(xiàn)為企業(yè)儲蓄的絕對量增加,另一部分作為紅利派發(fā)。股市持續(xù)繁榮產(chǎn)生的高收益又進一步刺激了資本所有人的投資欲望,因而私人投資不斷上升,私人儲蓄率則不斷下降。90年代,美國經(jīng)濟增長勢頭強勁,實物經(jīng)濟迅猛發(fā)展,借助于股市運行機制,政府預算赤字在不斷減少,1998年還出現(xiàn)700億美元的盈余。據(jù)美國政府預測,1999年和2000年仍將保持盈余,分別為790億美元和1170億美元。

這意味政府儲蓄部分在增加,也意味著總的國民儲蓄率在上升。政府擁有雄厚資金,抵御風險的能力強,在正常情況下,必然把資金投向國民經(jīng)濟亟需發(fā)展的瓶頸產(chǎn)業(yè)或產(chǎn)品供不應求的生產(chǎn)企業(yè),使得資金運用效率提高,實現(xiàn)投資效用最大化。同時,由于美元是世界主要的儲備貨幣,美元區(qū)的儲蓄(美國從國外的借款)也部分成為美國的儲蓄。美元的特殊地位和股市的持續(xù)景氣,為國際資本產(chǎn)生了良好的示范效應,它們紛紛流入美國,以期獲取美元匯率升值與股市上漲的雙重收益。亞洲金融危機以來,流入美國的各種資本多達10000億美元。因此,美國股市的景氣,已將I=S這一等式擴展到了國際市場。

斯蒂格利茨(1997)將傳統(tǒng)的經(jīng)典恒等式I=S中的S分解為私人儲蓄Sp、政府儲蓄Sg和從國外的借款Sx,其總和即Sp+Sg+Sx=I。表4顯示,外國凈投資,已由1992年的505億美元增長到1998年的2126億美元。即使是Sp,一部分也已由私人通過購買各類投資基金進入證券市場。1997年,美國投資基金規(guī)模達40000億美元,到1999年6月已達57000億美元,成為首個投資基金資產(chǎn)超過銀行資產(chǎn)的國家。在這個循環(huán)過程中,全社會儲蓄總量具有相對的穩(wěn)定性質(zhì)(占GDP的百分比平均在15%以上),居民儲蓄率則處于低水平。I≠S,也即邊際儲蓄傾向不等于邊際投資傾向,即MPS≠MPI。若I>S,MPI>MPS,假設投資曲線與儲蓄曲線均為線性,由此引致通貨膨脹缺口與資金缺口。可能的產(chǎn)出水平Y1>Y0,使得產(chǎn)品市場供不應求,如圖2所示。B1點為I>S點,決定的產(chǎn)出為Y1,B0點為I=S點,決定的產(chǎn)出為Y0,顯然有Y1>Y0。但是如果I持續(xù)大于S,于是產(chǎn)出水平持續(xù)擴張,導致通貨膨脹的缺口出現(xiàn),對應于封閉經(jīng)濟條件下即為總需求AD>總供給AS,雖然高消費、高投資導致需求增加,從而通過乘數(shù)效應帶動整個國民經(jīng)濟的增長,但過度的增長在充分就業(yè)的情況下,又會加重通貨膨脹的壓力。

如果I<S,B2點為I<S點,決定的產(chǎn)出為Y2,顯然有Y2<Y0。如果I持續(xù)小于S,于是產(chǎn)出水平持續(xù)萎縮,導致通貨緊縮的缺口出現(xiàn),對應于封閉經(jīng)濟條件下即為總需求小于總供給,通過乘數(shù)效應帶動整個國民經(jīng)濟的萎縮。以上分析說明,I>S,導致通貨膨脹缺口與資金供給不足缺口,但就美國的實際情況分析,并未引起“缺口”出現(xiàn),即低儲蓄率與高投資率同時并存,持續(xù)穩(wěn)定的經(jīng)濟增長與低通脹水平、低失業(yè)率共處。開放經(jīng)濟條件下,不考慮政府部門,I>S的缺口引起的通貨膨脹缺口由X-M<0來彌補,即經(jīng)常項目赤字或者貿(mào)易逆差來彌補。事實上,美國長期持續(xù)巨額的國際貿(mào)易逆差彌補了通貨膨脹缺口。自1980年以來,美國平均每年有1000億美元左右的貿(mào)易逆差。據(jù)推算,1999年貿(mào)易逆差可能達到2250億美元,大大超過1998年創(chuàng)紀錄的1643億美元。表5為1990年以來美國的國際收支經(jīng)常項目概況。由I>S引起的貨幣資金缺口由資本項目順差或印鈔來彌補。

此兩種措施美國均可采用,他們通過美元的霸權地位,印鈔彌補缺口,將通貨膨脹轉(zhuǎn)嫁給其他國家,并且獲得巨額的“鑄幣稅”。從國際收支資本項目分析,表3、4均顯示了其資本項目的順差。到1996年底,外國投資人凈購買美國債券總計達3736億美元(不包括股票)。據(jù)美國商務部統(tǒng)計:1997年,美國在海外持有的有價證券等對外資產(chǎn)為50000億美元,擁有的對外凈債務為13000億美元;同時,外國政府和民間持有的美國有價證券和不動產(chǎn)為63000億美元,對美直接投資為16000億美元,并擁有15000億美元的美國國庫券和價值8600億美元的美國股票。1998年,外國人購買的美國股票、企業(yè)債券和其他非國庫券總額達2280億美元。股市的景氣,MPC的擴大,儲蓄規(guī)模的穩(wěn)定和儲蓄結構的變化,促進投資規(guī)模不斷擴大,使圖1所示乘數(shù)作用發(fā)揮了優(yōu)勢,形成經(jīng)濟發(fā)展的良性循環(huán),使美國經(jīng)濟呈現(xiàn)穩(wěn)定高速增長的態(tài)勢。

四、股市促進經(jīng)濟增長的機制之三:熨平經(jīng)濟的周期性波動

1.股市繁榮在宏觀經(jīng)濟中引入三個穩(wěn)定機制,熨平經(jīng)濟的周期性波動。一國經(jīng)濟失衡,通過對消費、投資等方面的影響,要么表現(xiàn)為需求膨脹,引起需求拉動型通貨膨脹,要么表現(xiàn)為需求不足,造成通貨緊縮,從而導致經(jīng)濟的周期性波動。但股市引入了三種穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟運行的機制:

其一,從貨幣總供給量上穩(wěn)定總需求。尤其是當增加貨幣供應量時,股市的發(fā)展能將所增加的貨幣量轉(zhuǎn)化為證券投資,并以此加快儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化,抑制了貨幣供應量與收入增加時產(chǎn)生的通貨膨脹的壓力。

其二,把消費基金轉(zhuǎn)化為投資,抑制了投資對貨幣發(fā)行的壓力。

其三,將社會閑置財產(chǎn)向運營財產(chǎn)轉(zhuǎn)移,緩解了通貨緊縮的壓力。如果這些閑置財產(chǎn)是來源于消費領域,當轉(zhuǎn)為運營財產(chǎn)之后,社會總的貨幣供給規(guī)模不變,卻相應增加了投資領域的財產(chǎn),從而達到抑制緊縮和促進經(jīng)濟增長的目標。

市場經(jīng)濟條件下,根據(jù)對IS-LM模型的分析,宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定運行的條件是:實物經(jīng)濟體系與貨幣經(jīng)濟體系相對稱。在沒有證券市場介入或少量介入運行時,貨幣體系運行是以銀行信用為桿杠進行的。由于貨幣乘數(shù)的效應具有時滯性,且銀行信用提供的僅是貨幣數(shù)量,無法滿足實物經(jīng)濟體系迅速增長對貨幣供給在量上及結構上的需求,容易形成通貨膨脹缺口或通貨緊縮的缺口。然而證券市場的穩(wěn)定機制,使股票、債券等虛擬資本的運作很好的填補了這種缺口。例如,當通貨緊縮嚴重威脅經(jīng)濟運行時,經(jīng)濟系統(tǒng)產(chǎn)生貨幣饑渴,這時債券、股票等籌資工具的使用就可能充分吸納閑置貨幣,在貨幣存量不變的條件下,進行貨幣使用的結構優(yōu)化,化解通貨緊縮對經(jīng)濟增長的負面作用。

2.股市通過促進資源的優(yōu)化配置加速經(jīng)濟結構的轉(zhuǎn)化,從而使?jié)撛诘腉NP擴大。股市面臨的一個根本問題是外部投資者和內(nèi)部經(jīng)營者之間的信息不對稱。有效的股市能使內(nèi)部人有積極性向外部人披露真實信息,并能充分利用市場的信息,有效地改進資源配置(張維迎,1998),促進經(jīng)濟增長。證券市場營造的公平市場競爭環(huán)境,引導資金向效益高的產(chǎn)業(yè)部門和企業(yè)流動,使實物經(jīng)濟的運行表現(xiàn)為資源流向與未來經(jīng)濟發(fā)展方向相適應的產(chǎn)業(yè)。股市優(yōu)化資源配置(以資本為例)表現(xiàn)在存量資源與增量資源兩個方面。

股市對存量資本的優(yōu)化配置:一是通過投資人對不同類型公司的投資決策的不同使資源流向發(fā)生變化,導致不同股票的市盈率(PE)的不同。如在當前的美國股市,傳統(tǒng)的鋼鐵股的PE值為10倍左右,而高科技股票的平均PE值在60倍以上。二是通過股市中的收購兼并(重組)實現(xiàn)。

通過證券市場,優(yōu)勢企業(yè)兼并劣勢企業(yè),朝陽企業(yè)兼并改造夕陽企業(yè),也包括為了提高競爭力而進行的強強兼并。專家認為,因特網(wǎng)是推動此次兼并熱潮的關鍵因素,股市、投資銀行等則起了推波助瀾的作用,并且并購熱潮也推動了股市的發(fā)展。股市對增量資源的超前性配置主要通過風險投資與Nasdaq市場實現(xiàn)。90年代美國每年首次公開發(fā)售股票(IPO)的投資為350—500億美元,風險投資總額為100-150億美元,通過IPO大約為4000家公司提供創(chuàng)業(yè)資金約2500億美元。而整個歐洲在同期僅為幾百家公司提供了資金,不到美國的10%。1999年美國新增風險資本達360億美元,比上年增加了87%。

在Nasdaq市場,股市市值從1980年約900億美元發(fā)展到1998年約26000億美元,1999年的52000億美元。1994-1998年,每年平均有近500家公司原始股在Nasdaq上市,其中1997年有507家,籌資200億美元。1999年在該市場上僅新上市網(wǎng)絡公司就達309家,創(chuàng)造了一個個網(wǎng)絡奇跡,總體漲幅2倍多。這些新上市公司股票和風險投資,通過Nasdaq市場同高新企業(yè)的創(chuàng)辦結合在一起,顯示一種從開始即符合知識經(jīng)濟潮流的發(fā)展態(tài)勢。股市對增量資源的超前性配置可從Nasdaq指數(shù)反映出來。近年來,Nasdaq指數(shù)持續(xù)攀升,1998年漲幅達39.6%,1999年漲幅達85.58%,遠高于同期道指16.1%和25.25%的漲幅。

Nas-daq的良好表現(xiàn)為發(fā)展高科技提供籌資渠道,為風險投資提供退出通道,對美國高科技的發(fā)展做出了重大貢獻。美國資本項目的巨額順差反映了增量資本的來源已擴展到全球。而美國股市持續(xù)攀升的勢頭對吸引全球增量資本功不可沒。從美國市場看,目前外資約占美投資總額的25-30%。在此背景下,美國得以占用大量的國際資金用于發(fā)展本國經(jīng)濟和進行海外投資,開辟更多的利潤來源。股市的繁榮也刺激了企業(yè)的投資欲望。企業(yè)在繁榮的證券市場能以更低的成本去融資,進一步擴大生產(chǎn)規(guī)模,或利用證券市場進行收購兼并，實現(xiàn)內(nèi)涵式與外延式的雙重擴張。而且,低成本籌資本身就降低了企業(yè)的生產(chǎn)成本,使企業(yè)盈利水平相對提高,反過來促使證券市場進一步繁榮。原消費線C0在增加了投資I之后,平移到C0+I,交45°

線于A2,由此決定初始的潛在GNP,產(chǎn)量為Q2。股市持續(xù)繁榮改變MPC后,消費線C0改變?yōu)镃1,增加投資I后,平移到C1+I,交45°線于A3,從而使GNP擴大到Q3,由此決定的GNP為引入股市效應后的初始潛在GNP。在增加股市資源配置功能后,C1+I向C*靠近,由此決定的產(chǎn)出為Q4,我們稱之為動態(tài)的GNP。于是股市對整個經(jīng)濟增長的貢獻表現(xiàn)為Q4-Q2。這樣,股市的持續(xù)繁榮,使資源優(yōu)化配置,促使舊經(jīng)濟結構向新經(jīng)濟結構轉(zhuǎn)移,使一國潛在的GNP擴大,從而淡化經(jīng)濟周期。正因為如此,90年代以來,美國進入了所謂的“沒有經(jīng)濟周期”的“新經(jīng)濟”時代。

五、股市的負面效應

股市產(chǎn)生以后,它就和實物經(jīng)濟相輔相成。當股市和實物經(jīng)濟保持適度的發(fā)展速度和規(guī)模時,會促進經(jīng)濟的良性發(fā)展。一旦股市遠離正常運行軌道,便有引發(fā)經(jīng)濟危機的風險。在前文中,我們已分析了股市通過優(yōu)化資源配置引起潛在GNP的移動,但是資源的優(yōu)化配置甚至超前性配置受科技因素制約,重大的技術進步對社會的推動作用是有時期性的。

如果以股市為代表的證券市場過度膨脹,導致總需求過度膨脹,而股市在一定時期內(nèi)無法通過技術進步促進潛在GNP的增長時,將引起供求缺口,從而所需產(chǎn)出遠大于圖3所示的Q4,與實物經(jīng)濟的差距愈來愈大,于是“泡沫經(jīng)濟”產(chǎn)生。從消費需求來看,股市不斷攀升給居民造成“持久性收入”增加的心理預期,居民增加現(xiàn)階段的消費甚至于采用信用消費購買住宅、汽車等。如當前美國消費信貸規(guī)模急劇膨脹,家庭債務高得驚人,到1997年7月底,債務余額已達12251億美元(還不包括購房抵押貸款的債務),占稅后收入的91%。而居民消費擴張的形勢又增加了企業(yè)投資欲望,使整個社會經(jīng)濟表現(xiàn)為總需求過熱。

從貨幣需求來看,股市景氣的良好示范效應,使股市的投資者大膽投資,籌資者大膽籌資,甚至證券商鋌而走險,違規(guī)經(jīng)營⑥。股市中信用的過度膨脹,增加了金融風險,破壞股市的信息透明度,在一定程度上,也阻礙了股市對資源的優(yōu)化配置作用。當股市創(chuàng)造的貨幣信用與銀行創(chuàng)造的貨幣信用之和大于實物經(jīng)濟中相應的總需求,也會增加經(jīng)濟中的“泡沫”。而股市在促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的同時,不可避免地產(chǎn)生對生產(chǎn)性投資的“擠出效應”,使部分本來屬于生產(chǎn)性的投資轉(zhuǎn)向股市,增加經(jīng)濟中的“泡沫”成份。如果泡沫的形成過程是緩慢的,不易察覺的,供求缺口的出現(xiàn)將在整個經(jīng)濟形態(tài)中產(chǎn)生持續(xù)的通貨膨脹。

通貨膨脹發(fā)生后,消費者會減少需求,但仍高于最初的消費水平。國家可能采取緊縮的貨幣政策,減少貨幣供給量進而減少銀行的貨幣信用。同時,政府會提高利率,減少人們投資于證券市場的資金(1999年以來美聯(lián)儲已4次提高了聯(lián)邦基金利率)。這樣一來,股市中的泡沫可能以一種平緩、溫和的方式消除。如果股市中積累的泡沫壓力過大,國家采取的一系列政策收效甚微時,當某一因素如來自國外投機力量的沖擊,就會促使經(jīng)濟運行內(nèi)在機制用突發(fā)性的形式來釋放壓力。

這種方式便是金融風暴,表現(xiàn)為股市、匯市、期市暴跌,不動產(chǎn)、動產(chǎn)縮水以及證券市場上原來有虛報利潤和欺詐行為或存在經(jīng)營問題的企業(yè)接連破產(chǎn),給整個社會造成巨大的財產(chǎn)損失和經(jīng)濟災難。如若當前美國股市下跌20%,相當于減少近30000億美元的財富,對經(jīng)濟形成負的財富效應,并將通過負的乘數(shù)效應迅速導致經(jīng)濟的萎縮。再加上股市下跌使人們產(chǎn)生“持久收入”減少的預期和對未來經(jīng)濟發(fā)展的不確定性預期增加,即使人們的消費習慣可能使消費支出不變或只有輕微的下降,不會影響社會消費的絕對量,但會致使社會消費增量減少,在加速數(shù)(Accelerator)⑦的作用下,使整個國家GNP減少。

這也可以解釋為什么在金融危機之后,常伴隨著一個國家實際產(chǎn)出的減少。受股市持續(xù)下跌的影響,短期MPC下降,原消費線C0改變?yōu)樾碌南M線C1,原產(chǎn)量Q0改變?yōu)镼1,減少的產(chǎn)量為Q0-Q1。在增加投資量I后,原來決定的GNP為Q2,由于MPC已改變,新決定的消費投資線為C1+I,所決定的產(chǎn)出為Q2,其中Q2-Q2為股市下跌引起的GNP的減少量。從目前美國經(jīng)濟良好的發(fā)展態(tài)勢分析,美國股市似乎還遠未到盡頭,但可能的負面影響不可忽視。1999年初,索羅斯接受日本記者采訪時曾說,美國的現(xiàn)狀和80年代后期日本情形相似,世界下一次大的經(jīng)濟危機將在美國資產(chǎn)泡沫破滅之后。格林斯潘也多次對股市過熱發(fā)出警告。美國重量級經(jīng)濟學家弗里德曼和克魯格曼等也對當前的股市泡沫發(fā)出警告(余永定,1999)。

六、結論與啟示

綜上所述,股市對經(jīng)濟增長的作用主要體現(xiàn)在:股市的持續(xù)攀升,導致持股人的財富增加,進而有效地刺激需求;股市改變儲蓄率,加速儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化,使投資繁榮;優(yōu)化增量資本與存量資本的配置,使一國潛在的GNP擴大,促進一國經(jīng)濟持續(xù)增長;股市的過度膨脹導致泡沫經(jīng)濟,對經(jīng)濟增長產(chǎn)生負面影響。目前,證券市場在我國發(fā)展很快,僅就股市來看,境內(nèi)上市公司總數(shù)已超過950家,深滬證券市場總市值30000多億元,約占GNP的35%(流通股市值約為10%),已發(fā)行或改組上市的證券投資基金22家,原始總規(guī)模505億元,深滬兩地開戶的投資者總數(shù)已達4500多萬戶(實際的投資者遠小于此數(shù))。

我國已到了不能忽視股市的存在和股市對經(jīng)濟增長貢獻的時候了。因此:

1.必須重視股市的作用。在當前以股市為代表的虛擬經(jīng)濟發(fā)展越來越迅速的時代,股市與國民經(jīng)濟發(fā)展互為依存,互相影響。我國應借鑒美國的經(jīng)驗,合理發(fā)展股市,加速儲蓄資金向投資領域的轉(zhuǎn)化,調(diào)動國民投資需求,從而發(fā)揮其對國民經(jīng)濟的乘數(shù)作用。加快儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的進程,使我國長期處于低水平的MPC提高,進而使我國擴大內(nèi)需的積極財政政策的作用發(fā)揮得更好。

2.改善股市發(fā)展的基礎。有重點地扶植高新技術產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,特別是電子信息業(yè)的發(fā)展,為股市發(fā)揮作用打下良好的基礎;規(guī)范證券市場行為,搞好證券市場的有關配套設施。如完善法制法規(guī)建設、政府行為規(guī)范、中介機構制度的完善等,使“公開、公正、公平”原則得以真正貫徹;徹底改變中國股市“政策市”形象,讓市場機制發(fā)揮調(diào)節(jié)作用;改變上市公司重“圈錢”輕“改制”、重獲取輕回報的市場基礎,使證券市場真正發(fā)揮優(yōu)化資源配置的作用,而不是單一的籌資功能。

3.積極發(fā)展股市。股市的持續(xù)繁榮是股市發(fā)揮“財富效應”的基礎,在此基礎上,居民通過股市獲得的暫時性收入才能有效地轉(zhuǎn)化為持久性收入。而股市的長期低靡,大起大落,再加之小股民與機構大戶的實力、信息不對稱,股市中蘊藏著巨大機會的同時,風險也很大,往往中小散戶虧損的機率較大。在這樣的環(huán)境下,中國股市的“財富效應”沒有發(fā)揮作用。

因此,要真正發(fā)揮證券市場對中國經(jīng)濟增長的作用,要求我們在控制風險的同時,建立有市場聲譽的、繁榮的、穩(wěn)定的證券市場,吸引更多的投資者加盟,以此增加國民財富,通過證券市場的“財富效應”,加速儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化,推動經(jīng)濟增長。