摘要：行為金融學(xué)理論著重分析金融市場(chǎng)中由于心理因素引起的投資者的失誤偏差和市場(chǎng)的反常，它是現(xiàn)代金融理論的有益補(bǔ)充。行為金融學(xué)不僅在學(xué)術(shù)研究中得到了重視，在實(shí)踐中也得到了運(yùn)用。對(duì)行為金融學(xué)與現(xiàn)代金融學(xué)的關(guān)系、行為金融學(xué)的基本理論作概述，并探討如何在證券市場(chǎng)投資中實(shí)際應(yīng)用行為金融學(xué)

的研究成果。

關(guān)鍵詞：行為金融；現(xiàn)代金融；防御型投資策略；進(jìn)攻型投資策略

行為金融學(xué)是從微觀個(gè)體行為以及產(chǎn)生這種行為的更深層次的心理、社會(huì)等因素來(lái)解釋、研究和預(yù)測(cè)資本市場(chǎng)的現(xiàn)象和問(wèn)題。在美國(guó)和歐洲，行為金融學(xué)不僅在學(xué)術(shù)研究中受到越來(lái)越多的重視，它在實(shí)踐中也已經(jīng)得到了應(yīng)用。個(gè)人投資者在應(yīng)用行為金融學(xué)的知識(shí)來(lái)避免心理偏差和認(rèn)知錯(cuò)誤，機(jī)構(gòu)投資者也正在以行為金融學(xué)的精髓來(lái)發(fā)展以行為為中心的交易策略。

一、行為金融學(xué)的基本概念和理論

迄今為止,行為金融學(xué)還沒(méi)有形成一套系統(tǒng)、完整的理論。目前絕大部分的研究成果都集中于確認(rèn)那些會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生系統(tǒng)性影響的投資者決策心理特點(diǎn)以及行為特征。

摘要：金融衍生工具市場(chǎng)是從傳統(tǒng)金融市場(chǎng)中衍生而來(lái)的新興市場(chǎng)，其產(chǎn)生與發(fā)展有著深刻的歷史背景和社會(huì)經(jīng)濟(jì)根源。20世紀(jì)70年代后，在規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)全球金融一體化的同時(shí)，金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)也日益引起人們的關(guān)注。特別是此次美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)，幾乎與金融衍生工具有著直接的聯(lián)系。有鑒于此，各國(guó)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)、金融衍生工具經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)都把對(duì)金融衍生工具市場(chǎng)的監(jiān)管作為一項(xiàng)嶄新的研究課題。研究各國(guó)金融衍生工具市場(chǎng)法律監(jiān)管體系，并對(duì)我國(guó)金融衍生工具市場(chǎng)監(jiān)管體系的構(gòu)建與完善提出意見(jiàn)和建議。

關(guān)鍵詞：金融衍生工具；金融衍生工具市場(chǎng)；金融監(jiān)管；監(jiān)管制度

當(dāng)前，次貸危機(jī)給世界各國(guó)帶來(lái)了深刻的影響。次貸危機(jī)起源于美聯(lián)儲(chǔ)低利率的貨幣政策，低利率刺激美國(guó)金融機(jī)構(gòu)大肆放松貸款標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致所謂“謊言貸款”、“倒貼貸款”等花樣繁多的次級(jí)貸款急劇膨脹，刺激美國(guó)以投資銀行為首的所有金融機(jī)構(gòu)拼命發(fā)明各種稀奇古怪的“金融創(chuàng)新產(chǎn)品”和衍生金融產(chǎn)品以牟取暴利，刺激政府和企業(yè)毫無(wú)節(jié)制地發(fā)行了天文數(shù)字般的各種債務(wù)。由于自1999年以來(lái)，美國(guó)取消了對(duì)金融機(jī)構(gòu)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的限制，刺激了金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展，包括次級(jí)住房貸款支持證券在內(nèi)的大量衍生品被推向市場(chǎng)。在金融創(chuàng)新的帶動(dòng)下，全球金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展速度達(dá)到了驚人的程度，全球金融資產(chǎn)呈現(xiàn)了典型的倒金字塔結(jié)構(gòu)：傳統(tǒng)的貨幣(M1和M2)只占到1％，而金融衍生品則占據(jù)了金融市場(chǎng)80％的份額。在流動(dòng)性過(guò)剩的背景下，大量資本涌向金融市場(chǎng)，金融部門(mén)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)的失衡越來(lái)越明顯。當(dāng)次貸危機(jī)像核武器一樣炸毀了全球金融體系，并對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成巨大沖擊的時(shí)候，我們不得不反思：為什么這些經(jīng)過(guò)無(wú)數(shù)包裝打扮出來(lái)的“創(chuàng)新”產(chǎn)品，竟然能在全球的金融市場(chǎng)上暢行無(wú)阻，華爾街的精英以及各國(guó)的金融才俊，竟然對(duì)其中的風(fēng)險(xiǎn)視而不見(jiàn)，金融衍生交易的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管是否需要及如何變革和完善，究竟在金融市場(chǎng)和產(chǎn)品復(fù)雜性不斷增加的同時(shí)如何提升監(jiān)管能力，或者說(shuō)，如何建立一個(gè)適應(yīng)金融市場(chǎng)發(fā)展水平和風(fēng)險(xiǎn)狀況的有效金融監(jiān)管制度環(huán)境，成為重點(diǎn)思考的內(nèi)容之一。本文將重點(diǎn)研究對(duì)金融衍生交易的政府監(jiān)管以及我國(guó)的金融監(jiān)管體系的完善，在此之前，我們勢(shì)必事先需要對(duì)金融衍生工具有一個(gè)較為全面的了解。

一、金融衍生工具概述

金融衍生工具的出現(xiàn)是世界金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，而且也會(huì)隨著金融業(yè)的發(fā)展進(jìn)一步顯出其多樣性。處于金融創(chuàng)新的大潮中，金融衍生工具有其特有的含義以及發(fā)展歷程。

(一)金融衍生工具的定義

摘要：隨著金融市場(chǎng)上各種異?，F(xiàn)象的累積，模型和實(shí)際的背離使得傳統(tǒng)金融理論的理性分析范式陷入了尷尬境地，行為金融理論悄然興起。闡述了行為金融學(xué)的產(chǎn)生，研究了行為金融對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)管理的影響，最后探討了行為金融學(xué)視角下對(duì)金融租賃公司信用風(fēng)險(xiǎn)研究的啟示。

關(guān)鍵詞：行為金融；信用風(fēng)險(xiǎn)；金融租賃

信用風(fēng)險(xiǎn)又稱(chēng)違約風(fēng)險(xiǎn)，是指借款人、證券發(fā)行人或交易對(duì)方由于種種原因，不愿或無(wú)力履行合同條款而構(gòu)成違約，致使銀行、投資者或交易對(duì)方遭受損失的可能性?；趥鹘y(tǒng)金融學(xué)理論許多金融機(jī)構(gòu)和研究者對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)管理作出積極探索并取得了卓有成效的計(jì)量模型和支持工具，但也存在明顯缺陷。隨著行為金融學(xué)的興起和發(fā)展，為我們提供了新的視角來(lái)研究信用風(fēng)險(xiǎn)管理。

1行為金融學(xué)的產(chǎn)生

20世紀(jì)50年代，馮·紐曼和摩根斯坦(VonNeumannMorgenstem)在公理化假設(shè)的基礎(chǔ)上建立了不確定條件下對(duì)理性人(rationalactor)選擇進(jìn)行分析的框架，即期望效用函數(shù)理論。阿羅和德布魯(Arrow，Debreu)后來(lái)發(fā)展并完善了一般均衡理論，成為經(jīng)濟(jì)學(xué)分析的基礎(chǔ)，從而建立了經(jīng)濟(jì)學(xué)統(tǒng)一的分析范式。這個(gè)范式也成為金融學(xué)分析理性人決策的基礎(chǔ)。1952年馬克威茨(Markowi)發(fā)表了著名的論文“portfoliosdeefion”，建立了現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論，標(biāo)志著現(xiàn)代金融學(xué)的誕生。此后，莫迪戈里安尼和米勒(Modigliani－Miller)建立了MM定理，開(kāi)創(chuàng)了公司金融學(xué)，成為現(xiàn)代金融學(xué)的一個(gè)重要分支。自上個(gè)世紀(jì)60年代夏普和林特納等(Sharp－Limner)，建立并擴(kuò)展了資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)至布萊克、斯科爾斯和莫頓(Black－Scholes－Merton)建立了期權(quán)定價(jià)模型(OPM)，至此，現(xiàn)代金融學(xué)，已經(jīng)成為一門(mén)邏輯嚴(yán)密的具有統(tǒng)一分析框架的學(xué)科。

隨著金融市場(chǎng)上各種異?，F(xiàn)象的累積，模型和實(shí)際的背離使得傳統(tǒng)金融理論的理性分析范式陷入了尷尬境地。20世紀(jì)80年代，通過(guò)對(duì)傳統(tǒng)金融學(xué)的反思和修正，行為金融理論悄然興起，并開(kāi)始動(dòng)搖了CAMP和EMH的權(quán)威地位。行為金融理論在博弈論和實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)被主流經(jīng)濟(jì)學(xué)接納之際，對(duì)人類(lèi)個(gè)體和群體行為研究的日益重視，促成了傳統(tǒng)的力學(xué)研究范式向以生命為中心的非線性復(fù)雜范式的轉(zhuǎn)換，使得我們看到了金融理論與實(shí)際的溝壑有了彌合的可能。1999年克拉克獎(jiǎng)得主馬修(MatthewRabin)和2002年諾貝爾獎(jiǎng)得主丹尼爾·卡尼曼(DanielKahneman)和弗農(nóng)·史密斯(VemonSmith)，都是這個(gè)領(lǐng)域的代表人物，為這個(gè)領(lǐng)域的基礎(chǔ)理論作出了重要貢獻(xiàn)。國(guó)外將這一領(lǐng)域稱(chēng)之為behaviorfinance，國(guó)內(nèi)大多數(shù)的文獻(xiàn)和專(zhuān)著將其稱(chēng)為“行為金融學(xué)”。

現(xiàn)代金融理論是建立在資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)和有效市場(chǎng)假說(shuō)(EMH)兩大基石上的。這些經(jīng)典理論承襲經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析方法與技術(shù)，其模型與范式局限在“理性”的分析框架中，忽視了對(duì)投資者實(shí)際決策行為的分析。隨著金融市場(chǎng)上各種異常現(xiàn)象的累積，模型和實(shí)際的背離使得現(xiàn)代金融理論的理性分析范式陷入了尷尬境地。在此基礎(chǔ)上，20世紀(jì)80年代行為金融理論悄然興起并開(kāi)始動(dòng)搖了CAPM和EMH的權(quán)威地位。行為金融理論在博弈論和實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)被主流經(jīng)濟(jì)學(xué)接納之際，對(duì)人類(lèi)個(gè)體和群體心理與行為研究的日益重視，促成了傳統(tǒng)的力學(xué)研究范式向以生命為中心的非線性復(fù)雜范式的轉(zhuǎn)換，使得我們看到了金融理論與投資實(shí)踐的溝壑有了彌合的可能。行為金融理論為人們理解金融市場(chǎng)提供一個(gè)新的視角，現(xiàn)已成為金融研究中非常引人注目的領(lǐng)域。

行為金融理論是在對(duì)現(xiàn)代金融理論(尤其是在對(duì)EMH和CAPM)的挑戰(zhàn)和質(zhì)疑的背景下形成的。

主要理論基礎(chǔ)

1.期望理論。期望理論是行為金融理論的重要基礎(chǔ)。Kahneman和Tversky(1979)通過(guò)實(shí)驗(yàn)對(duì)比發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)投資者并非是標(biāo)準(zhǔn)金融投資者而是行為投資者，他們的行為不總是理性的，也并不總是風(fēng)險(xiǎn)回避的。期望理論認(rèn)為投資者對(duì)收益的效用函數(shù)是凹函數(shù)，而對(duì)損失的效用函數(shù)是凸函數(shù)，表現(xiàn)為投資者在投資賬面值損失時(shí)更加厭惡風(fēng)險(xiǎn)，而在投資賬面值盈利時(shí)，隨著收益的增加，其滿足程度速度減緩。期望理論成為行為金融研究中的代表學(xué)說(shuō)，利用期望理論解釋了不少金融市場(chǎng)中的異常現(xiàn)象：如阿萊悖論、股價(jià)溢價(jià)之迷(equitypremiumpuzzle)以及期權(quán)微笑(optionsmile)等，然而由于Kahneman和Tversky在期望理論中并沒(méi)有給出如何確定價(jià)值函數(shù)的關(guān)鍵——參考點(diǎn)以及價(jià)值函數(shù)的具體形式，在理論上存在缺陷，從而極大阻礙了期望理論的進(jìn)一步發(fā)展。

2.行為組合理論(BehavioralPortfolioTheory，BPT)和行為資產(chǎn)定價(jià)模型(BehavioralAssetPricingModel，BAPM)。一些行為金融理論研究者認(rèn)為將行為金融理論與現(xiàn)代金融理論完全對(duì)立起來(lái)并不恰當(dāng)。將二者結(jié)合起來(lái)，對(duì)現(xiàn)代金融理論進(jìn)行完善，正成為這些研究者的研究方向。在這方面，Statman和Shefrin提出的BPT和BAPM引起金融界的注意。BPT是在現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論(MAPT)的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。MAPT認(rèn)為投資者應(yīng)該把注意力集中在整個(gè)組合，最優(yōu)的組合配置處在均值方差有效前沿上。BPT認(rèn)為現(xiàn)實(shí)中的投資者無(wú)法作到這一點(diǎn)，他們實(shí)際構(gòu)建的資產(chǎn)組合是基于對(duì)不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度的認(rèn)識(shí)以及投資目的所形成的一種金字塔式的行為資產(chǎn)組合，位于金字塔各層的資產(chǎn)都與特定的目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度相聯(lián)系，而各層之間的相關(guān)性被忽略了。BAPM是對(duì)現(xiàn)代資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)的擴(kuò)展。與CAPM不同，BAPM中的投資者被分為兩類(lèi)：信息交易者和噪聲交易者。信息交易者是嚴(yán)格按CAPM行事的理性交易者，不會(huì)出現(xiàn)系統(tǒng)偏差；噪聲交易者則不按CAPM行事，會(huì)犯各種認(rèn)知偏差錯(cuò)誤。兩類(lèi)交易者互相影響共同決定資產(chǎn)價(jià)格。事實(shí)上，在BAPM中，資本市場(chǎng)組合的問(wèn)題仍然存在，因?yàn)榫捣讲钣行ЫM合會(huì)隨時(shí)間而改變。

投資行為模型

摘要:闡述了行為金融的主要理論，比較分析了傳統(tǒng)金融與行為金融的區(qū)別;基于行為金融學(xué)的行為投資分析方法從投資者心理和行為的角度來(lái)解釋證券市場(chǎng)運(yùn)行的行為特點(diǎn)，并介紹行為金融學(xué)在我國(guó)證券市場(chǎng)中的應(yīng)用，為我國(guó)投資者提出一些有針對(duì)性的投資策略。

關(guān)鍵詞:行為金融學(xué);證券市場(chǎng);投資方法

1行為金融學(xué)理論

行為金融理論是20世紀(jì)80年代以來(lái)興起的一種綜合現(xiàn)代金融理論，它是金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家在研究金融市場(chǎng)“特異性”過(guò)程中形成、完善并把人的有限理性引入其中的理論體系。它從微觀個(gè)體以及產(chǎn)生這種行為的更深層次的心理、社會(huì)動(dòng)因來(lái)研究、解釋和預(yù)測(cè)資本市場(chǎng)的現(xiàn)象和問(wèn)題，本質(zhì)上，行為金融是深入研究被標(biāo)準(zhǔn)金融理論忽略的決策黑箱，它把投資決策看成是投資者在一種心理上計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)與收益并進(jìn)行決策的過(guò)程，是經(jīng)濟(jì)行為科學(xué)化研究方法的一種價(jià)值分析回歸。長(zhǎng)期以來(lái)，傳統(tǒng)金融理論是以投資者理性、市場(chǎng)完善、投資者效用最大化等作為假定前提，認(rèn)為證券市場(chǎng)的價(jià)格不僅是理性的，而且包含了所有市場(chǎng)信息。

行為金融學(xué)和傳統(tǒng)金融學(xué)主要存在以下區(qū)別:

2對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)投資者行為偏差的分析